Price effects from the financialization of agricultural commodity markets

Abstract

Supposed portfolio benefits of commodities and the increased availability of commodity linked investment products such as index funds contribute to a financialization of agricultural commodity markets. The parallel increase in price levels and short-term volatility for almost all major agricultural commodities and a growth in trading volume on their derivative markets triggered a debate about the underlying causal linkage. In particular, financial “index trading”, i.e. taking long positions in the futures markets and rolling these forward, has been suspected to inflate prices above fundamentally justifiable levels by creating artificial demand on the futures markets. <br /> The objective of this thesis is to investigate the price effects from the financialization of agricultural commodity markets, specifically focusing on (i) the robustness and interpretability of findings from previous empirical studies on direct price effects of index trading; (ii) volatility linkages between agricultural commodity and financial asset markets as a result of financial portfolio strategies; and (iii) direct price level or volatility effects on single agricultural commodity markets from portfolio inclusion of commodity index funds.<br /> The thesis employs various methodologies, using a combination of a literature review with a theoretical assessment of the findings, an empirical calculation of rolling volatility spillover indices and a simulation-based Heterogeneous Agent Model (HAM). This implies a transfer of methodological knowledge from traditional financial market research to the area of agricultural economics. <br /> Results show that the existing empirical evidence based on Granger-Causality tests between index trading activity and price levels, returns, volatilities or spreads in agricultural commodity markets does not permit conclusions on the presence or absence of a true underlying causal influence. Any definite conclusions based on these findings on index trading inflating price levels on agricultural commodity markets are likely premature. In fact, the HAM simulation reveals that index trading volume, despite being of a large magnitude and always net long, does not automatically inflate price levels. But, it may indeed transmit information shocks to the single agricultural markets and thus increase price volatility. And, the volatility spillover indices point to a stronger integration between agricultural and financial markets and an increase in volatility linkages after agricultural commodity markets have become more financialized.<br /> Thus, the financialization of agricultural commodity markets can lead to events in other asset markets that have little or no real economic connection to agricultural commodity markets affecting the latter's price volatility, if commodity index funds are included in financial portfolio strategies. Especially in times of financial crises, these effects could be of substantial magnitude.

<strong>Preiseffekte durch die Finanzialisierung der Agrarrohstoffmärkte</strong><br /> Die vermuteten Vorzüge von Rohstoffen als Portfoliokomponenten und die erhöhte Verfügbarkeit von rohstoffbasierten Investmentprodukten wie Indexfonds tragen zu einer „Finanzialisierung“ der Agrarrohstoffmärkte bei. Das zeitgleiche Wachstum der Handelsvolumina auf den Derivatemärkten und die Erhöhung sowohl der Preisniveaus als auch der kurzfristigen Volatilität auf nahezu allen wichtigen Agrarmärkten löste eine Debatte über mögliche kausale Zusammenhänge aus. Insbesondere der sogenannte „Indexhandel“, sprich das Eingehen von Kaufpositionen in den Futuremärkten und das anschließende rollieren dieser Positionen, kam unter Verdacht, Preise über ihre fundamental vertretbaren Niveaus anzuheben, indem auf den Futuremärkten künstliche Nachfrage geschaffen wird.<br /> Das Ziel dieser Arbeit ist eine Untersuchung der Preiseffekte aufgrund der Finanzialisierung der Agrarrohstoffmärkte, mit besonderem Fokus auf (i) der Robustheit und Interpretierbarkeit der Ergebnisse vorhergehender empirischer Studien zu direkten Preiseffekten des Indexhandels, (ii) Volatilitätsbeziehungen zwischen Agrarrohstoff- und Finanzmärkten durch finanzwirtschaftliche Portfoliostrategien und (iii) direkte Preisniveau oder -volatilitätseffekte auf einzelnen Agrarrohstoffmärkten aufgrund einer Aufnahme von rohstoffbasierten Indexfonds in Portfolios.<br /> Die Arbeit verwendet verschiedene Methodiken: eine Kombination eines Literaturüberblicks mit einer theoretischen Beurteilung der Ergebnisse, eine empirische Berechnung von „Volatilitäts-Spillover-Indizes“ und ein simulationsbasiertes Heterogenes Agentenmodell (HAM). Dies beinhaltet einen Transfer von methodischem Wissen aus dem Bereich der traditionellen Finanzmarktforschung hin zur Agrarökonomie.<br /> Die Ergebnisse zeigen, dass die bestehende empirische Evidenz, die auf Granger-Kausalitäts-Tests zwischen Indexhandelsaktivität und Preisniveaus, Returns, Volatilitäten oder Spreads in Agrarrohstoffmärkten beruht, keine Rückschlüsse über das Bestehen oder Nichtbestehen einer tatsächlichen Kausalität erlaubt. Auf dieser Basis sind definitive Aussagen darüber, dass der Indexhandel das Preisniveau auf Agrarrohstoffmärkten anhebt, wahrscheinlich zu voreilig. Tatsächlich zeigt die HAM Simulation, dass das durch den Indexhandel erzeugte Handelsvolumen nicht automatisch zu einer Erhöhung des Preisniveaus führt, selbst wenn es von substantieller Größe ist und stets einer Netto-Kaufposition entspricht. Allerdings kann der Indexhandel Informations-Shocks in die einzelnen Agrarmärkte tragen und so die Preisvolatilität erhöhen. Auch die „Volatilitäts-Spillover-Indizes“ zeigen eine stärkere Integration von Agrarrohstoff- und Finanzmärkten an. Die Volatilitätsbeziehungen verstärken sich, nachdem die Finanzialisierung der Agrarrohstoffmärkte stärker vorangeschritten ist.<br /> Somit kann die Finanzialisierung von Agrarrohstoffmärkten dazu führen, dass Ereignisse in anderen Finanzmärkten, die kaum oder keine realökonomische Verbindung zu den Rohstoffmärkten haben, sich dennoch auf die Preisvolatilität der letzteren auswirken, wenn rohstoffbasierte Indexfonds in finanzwirtschaftliche Portfoliostrategien eingebunden werden. Insbesondere in Zeiten finanzwirtschaftlicher Krisen, könnten diese Effekte ein deutliches Ausmaß annehmen.